Нацбанк немного смягчил монетарную политику, снизив учетную ставку до 13,5%. В дальнейшем это, вероятно, успокоит и разогретый рынок ОВГЗ

Доходность украинского внутреннего долга в последнее время снижается, а сроки обращения облигаций внутреннего государственного займа (ОВГЗ) наоборот, растут - то есть с каждым разом Минфин занимает все дешевле и на дольше. А это значит, что огромные нынешние заимствования, достигшие почти $4 млрд, не создают финансовую пирамиду, которая бы грозала обвалом. Немалое беспокойство вызывало то, что основные покупатели ОВГЗ в этом году - нерезиденты, своим приходом в страну повлекли существенное укрепление гривни на межбанковском рынке. И что именно возможность внезапного бегства их из страны может так же обвалить курс национальной валюты. Но это лишь опасения. Во-первых, иностранцы сегодня владеют лишь 7,5% общего объема отечественных ОВГЗ. А, во-вторых, сбежать с нашего рынка заимствований все сразу нерезиденты не смогут - в Украине фактически отсутствует вторичный рынок, где такие бумаги могут досрочно продаваться. Оптимизма добавляет и то, что краткосрочные ОВГЗ - обращением до одного года - сегодня составляют уже 50% общего объема, при том что всего год назад их доля достигала 92%. Поэтому основания для спокойствия есть, хотя и расслабляться не стоит.

Пирамида ОВГЗ? Не в нашем случае!

То, что приток средств иностранных инвесторов в гривневые ОВГЗ существенно укрепил гривню, вызвал у общества тревожные предчувствия из-за вероятности обвала пирамиды ОВГЗ, а соответственно, и стремительного падения гривни. Успокоим своих читателей (как владельцев ОВГЗ, так и валютных игроков), во-первых, пирамиды как таковой нет, а, во-вторых, даже то, что на нее похоже - быстро не развалится. И вот почему.

Правительству, если оно строит пирамиду, приходится постоянно наращивать привлекательность своего долга, играя на жадности инвесторов и повышая доходность с каждым аукционом. И, соответственно, снижая сроки привлечения, так как надолго деньги уже никто не дает. Но доходность размещения украинского долга сегодня, наоборот, постоянно снижается - если мы начинали год при доходности около 18%, то сейчас это уже 11,7%. (А с очередным снижением учетной ставки НБУ она еще больше упадет. - Авт.). Минфин стал занимать на треть дешевле только за этот год, то есть расходы налогоплательщиков на обслуживание долга существенно падают. Так что, это совсем не пирамида. И сроки... Иностранцы в Украине хотят долгие бумаги. Наиболее успешные аукционы - это 4 и 5 лет. А значит профессиональные игроки, те же спекулянты, не видят угроз пирамиды. И не боятся заходить в гривневый инструмент на пять лет, ожидая еще более долгие, семилетние бумаги, – объяснил инвестиционный банкир Сергей Фурса. По его словам, именно удлинение срока обращения бумаг обеспечивает длительность процесса выхода инвесторов, которые постепенно будут получать деньги от погашения. То есть никакого обвала такой выход не вызывает.

Воспользоваться правом досрочно предъявить ОВГЗ к погашению могут только инвесторы, которые приобрели ОВГЗ с досрочным погашением и только при условии, что такие облигации находятся в обращении не менее 15 месяцев, - говорится также в объяснении Минфина. Теперь же ведомство таких бумаг не продает.

Интересно, что популярность ОВГЗ среди граждан Украины по сравнению с банковскими депозитами пока тоже незначительна. По данным НБУ, на 12 декабря украинцы-физлица купили ОВГЗ на 9,7 млрд грн - это чуть больше процента от общего объема рынка ОВГЗ (809,7 млрд грн). Тогда как на банковских депозитах по состоянию на сентябрь граждане держат 554,2 млрд грн (это не считая еще $15,5 млрд).

И хотел бы сбежать, так некуда

Но даже если у иностранных инвесторов вдруг появится резкое желание выйти сразу всем (правительство, допустим, начнет творить глупости, принимать деструктивные решения и т.п.), то такой возможности у них нет. Особенность украинского рынка облигаций в том, что основной объем сделок здесь проходит на первичном рынке, то есть Минфин продает облигации покупателям, в том числе и иностранцам. Но если бы и решили иностранцы все массово сбросить свои облигации, то у них бы никто не стал их покупать - просто нет вторичного рынка и спроса со стороны украинских банков (основные покупатели отечественных ОВГЗ вместе с НБУ. - Авт.). Так что здесь скорее можно говорить о ловушке, в которую попали иностранные покупатели, - говорит Сергей Фурса. Потому что если местные покупатели и появятся, то покупать бумаги они будут с большим дисконтом. И $4 млрд, которые зашли из-за границы, легко превратятся в $400 млн, которые будут уходить.

Фактически сейчас иностранные инвесторы покупают билет в один конец, – поддерживает мнение коллеги Елена Билан, главный экономист инвестиционной компании Dragon Capital. - Чтобы выйти из этой инвестиции, им нужно будет ждать погашения. По информации НБУ, в IV квартале этого года из $4 млрд ОВГЗ на руках нерезидентов, погашается только $0,2 млрд, а в 2020 году - $0,7 млрд.

Итак, резюмируем, иностранные покупатели ОВГЗ в ближайшее время не создадут особого давления на межбанковский рынок, в отличие от того, который они создали при входе. Как бы внезапно и мощно ни грянул глобальный экономический кризис, который заставит их бежать отовсюду, не оглядываясь.

Вывод для инвесторов: следите за цифрами

Для понимания возможных сценариев и развития событий - еще немного цифр. По словам управляющего инвестиционной компании Capital Times Эрика Наймана, в 2020 году Минфина из бюджета нужно будет направить на:

• погашение старых долгов 282 млрд грн;
• выплату процентов по госдолгу 142 млрд грн;
• финансирования дефицита бюджета 94 млрд грн.

То есть в следующем году Минфину нужно, как минимум, найти дополнительно 214 млрд грн (120+94). Получить деньги можно несколькими путями. Продолжить занимать на внутреннем рынке, привлекая привлекательной ценой ОВГЗ покупателей - иностранцев и отечественные банки. Или же провести широкую налоговую амнистию для отечественных капиталов, которые до сих пор остаются в офшорах. Первый способ выглядит хоть и рискованнее, но проще - сохраняя учетную ставку на достаточно высоком уровне, Нацбанк оставляет Минфину поле для маневров. Для налоговой же амнистии нужна политическая воля, которой сейчас в этом вопросе не наблюдается. Поэтому следите за цифрами, напоминают финансисты.

Сигналами ухудшения долговой ситуации, по словам Эрика Наймана, будут:

а) рост процентных ставок по ОВГЗ, особенно краткосрочных (сейчас, напомним, ставки снижаются),

б) сокращение сроков новых ОВГЗ (сейчас наоборот богатые покупатели выстраиваются в очередь за 4-5-летними бумагами),

... а сигналами улучшения:

а) подписание нового меморандума с МВФ о новой программе кредитования (деньги МВФ, как известно, пополняют валютные резервы НБУ и служат индикатором другим инвесторам для сотрудничества со страной в целом);

б) подписание контракта о продлении транзита российского газа в Европу через украинскую газотранспортную систему.

Если транзит прекратится, Украина будет терять $ 2-3 млрд в год. А это существенный фактор. Напомню, что иностранцы в этом году купили наших ОВГЗ на $4 млрд, и мы видим, насколько укрепилась гривня. А здесь потеря ежегодно составит почти половину этой суммы», - обращает внимание Эрик Найман.

Пока геополитическая ситуация не выглядит слишком катастрофической для Украины. НАК Нафтогаз уверенно давит российский Газпром международными судебными исками, а МВФ со своей стороны обещает поддержку. Ожидается также дальнейшее ослабление монетарной политики Нацбанком, что сделает инвестиции в ОВГЗ менее привлекательными с точки зрения покупателей - как отечественных, так и международных. Что подтолкнет, надеемся, наши банки наконец к кредитованию отечественной экономики. Но для укрепления тенденций понадобится усиленная координация экономической политики в целом и продуманные коммуникации не только Минфина и Нацбанка, но и правительства и законодателей.

Марина Нечипоренко, Киев